Công ty Cổ phần Chứng khoán TP.HCM (HSC) là một trong những công ty chứng khoán hàng đầu tại Việt Nam, thành lập năm 2003 và niêm yết trên HOSE với mã HCM từ 2009. HSC hoạt động đa dạng trên các mảng: môi giới chứng khoán, cho vay ký quỹ, tự doanh, tư vấn tài chính doanh nghiệp và ngân hàng đầu tư. Hiện HSC thuộc top 5 công ty có thị phần môi giới lớn nhất trên sàn HOSE (đứng thứ 4 năm 2024 với 6.4% thị phần). Dưới đây là phân tích chi tiết về tình hình tài chính, định giá 2025 của cổ phiếu HCM, tổng hợp từ các nguồn uy tín (báo cáo tài chính kiểm toán, Vietstock, CafeF, SSI Research, v.v.).
Mật khẩu không đúng!
Báo cáo tài chính 3 năm gần nhất (2022, 2023, 2024)
Kết quả kinh doanh: Giai đoạn 2022-2024, HSC trải qua biến động mạnh theo chu kỳ thị trường chứng khoán. Năm 2022, doanh thu thuần đạt 2,854 tỷ và lãi trước thuế 1,068 tỷ đồng, giảm khoảng 15-21% so với năm 2021 do thanh khoản thị trường sụt giảm. Sang 2023, thị trường tiếp tục khó khăn: doanh thu còn 2,255 tỷ và lãi trước thuế 842 tỷ, cùng giảm 21% so với 2022. Tuy nhiên, bước sang 2024, với sự phục hồi của thị trường, HSC ghi nhận doanh thu tăng vọt lên 3,311 tỷ (tăng 47% yoy) và lãi trước thuế 1,296 tỷ đồng, tăng 54% so với 2023. Lợi nhuận sau thuế năm 2024 đạt khoảng 1,040 tỷ đồng, cao nhất lịch sử của HSC (vượt năm 2021). Nhờ đó, EPS năm 2024 đạt 1,668 đồng, tăng so với 1,475 đồng năm 2023 và 1,865 đồng năm 2022. Biên lợi nhuận ròng cũng cải thiện nhờ doanh thu môi giới và cho vay margin phục hồi.
Cân đối tài sản: Tổng tài sản của HSC mở rộng đáng kể cùng với sự tăng trưởng hoạt động margin. Tại ngày 31/12/2022, tổng tài sản khoảng 15,411 tỷ; sang cuối 2023 đã tăng lên 17,911 tỷ đồng và cuối 2024 vọt lên 31,340 tỷ đồng. Tài sản tăng mạnh chủ yếu do dư nợ cho vay ký quỹ mở rộng: cuối 2023 dư nợ margin hơn 12,135 tỷ (+64% YoY) và tiếp tục tăng lên ~20,400 tỷ cuối 2024. Vốn chủ sở hữu của HSC cũng tăng từ khoảng ~7,800 tỷ cuối 2022 (ước tính) lên 8,312 tỷ cuối 2023 và 10,444 tỷ đồng cuối 2024, nhờ lợi nhuận tích lũy và tăng vốn. Hệ số nợ phải trả/vốn chủ do đó khá cao (~1.9x cuối 2024). Bảng dưới đây tóm tắt một số chỉ tiêu tài chính chính của HSC trong 3 năm vừa qua:
Nguồn: BCTC hợp nhất kiểm toán các năm, tổng hợp từ Vietstock & CafeF. (Ghi chú: Số liệu 2022 ước tính dựa trên BCTC và thuyết minh – doanh thu 2,854 và LNTT 1,068 theo kiểm toán; LNST 2022 ~854 tỷ suy ra từ EPS 1,865đ. LNST 2023 ~674 tỷ từ EPS 1,475đ. LNST 2024 ~1,040 tỷ từ EPS 1,668đ.)
Nhìn chung, sau khi suy giảm mạnh năm 2022-2023 do thị trường kém thuận lợi, HSC đã phục hồi ấn tượng trong năm 2024. Công ty kiểm soát tốt chi phí và duy trì hoạt động kinh doanh ổn định trong giai đoạn khó khăn, chỉ giảm 21% lợi nhuận 2023 dù thanh khoản thị trường sụt >30%. Sang 2024, với sự hưng phấn của thị trường, HSC không chỉ tăng doanh thu môi giới (+26%) mà còn mở rộng mạnh hoạt động cho vay margin (+61% doanh thu lãi vay) và tự doanh (+41%). Kết quả là HSC hoàn thành 104% kế hoạch doanh thu và 89% kế hoạch lợi nhuận năm 2024. Sức khỏe tài chính của HSC vẫn vững mạnh với vốn chủ >10 nghìn tỷ và hệ số an toàn tài chính tuân thủ quy định. Tuy nhiên, việc sử dụng đòn bẩy cao (dư nợ margin lớn) cũng làm chi phí lãi vay tăng mạnh – riêng quý 1/2025 chi phí lãi vay của HSC đã hơn 300 tỷ, gấp gần 3 lần cùng kỳ. Đây là yếu tố cần lưu ý trong quản trị rủi ro tài chính của Công ty.
Định giá cổ phiếu HCM theo các phương pháp phổ biến
Để đánh giá giá trị hợp lý của cổ phiếu HCM, có thể sử dụng nhiều phương pháp định giá khác nhau. Dưới đây là kết quả ước tính định giá HCM bằng một số phương pháp phổ biến, cùng so sánh với thị giá hiện tại ~24,600 đ/cp (ngày 22/04/2025):
-
Phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF): Chúng tôi dự phóng dòng tiền của HSC giai đoạn 2025-2029 dựa trên kế hoạch lợi nhuận 2025 và tốc độ tăng trưởng bình quân ~10%/năm các năm sau, sau đó tăng trưởng dài hạn ~3%. Giả định chi phí vốn chủ sở hữu khoảng 13-14% (beta ~1.3, lãi suất phi rủi ro ~4%, phần bù rủi ro ~8%) phù hợp với mức rủi ro ngành chứng khoán. Kết quả mô hình DCF cho thấy giá trị nội tại của HCM khoảng 30,000 – 32,000 đ/cp. Mức định giá này cao hơn thị giá hiện tại ~25-30%, phản ánh kỳ vọng rằng HSC sẽ tiếp tục tăng trưởng lợi nhuận tích cực những năm tới (LNST tăng trưởng hai chữ số) và tạo dòng tiền ổn định. Nhạy cảm: nếu tốc độ tăng trưởng hoặc biên lợi nhuận không đạt kỳ vọng, giá trị DCF có thể giảm xuống vùng ~28,000 đ; ngược lại, với kịch bản lạc quan hơn (tăng trưởng >15%/năm), định giá DCF có thể lên tới ~36,000 đ/cp.
-
Phương pháp so sánh P/E, P/B, EV/EBIT: Hiện tại HCM đang giao dịch với P/E trailing ~15x và P/B khoảng 1.7x. Mức này tương đương với trung bình ngành chứng khoán Việt Nam: ví dụ, SSI có P/E ~13.5x, P/B ~1.68x; VNDIRECT P/E ~14.8x, P/B ~1.16x (do vốn chủ lớn). Nếu áp dụng P/E mục tiêu 14x (tương đương trung bình ngành) cho EPS dự phóng 2025 ~1,700 đ, giá trị cổ phiếu HCM vào khoảng 23,800 đ/cp. Với P/B mục tiêu 2.0x (cao hơn hiện tại do kỳ vọng ROE cải thiện), trên giá trị sổ sách 2024 là 14,506 đ/cp, thì định giá khoảng 29,000 đ/cp. Ngoài ra, xét EV/EBIT, do đặc thù công ty chứng khoán vay nợ nhiều để cho vay margin nên EV (giá trị doanh nghiệp) bao gồm cả nợ tài chính lớn; EV/EBIT của HSC hiện vào khoảng 29x, tương đương các công ty cùng ngành (phản ánh đòn bẩy cao). Tóm lại, theo phương pháp so sánh, giá trị hợp lý của HCM ước tính trong khoảng 25,000 – 28,000 đ/cp, nhỉnh hơn so với thị giá hiện tại. Điều này hàm ý cổ phiếu HCM đang ở mức giá hợp lý hoặc hơi thấp hơn giá trị so với các công ty cùng ngành.
-
Phương pháp Thu nhập thặng dư (Residual Income): Phương pháp này định giá cổ phiếu dựa trên giá trị sổ sách hiện tại cộng với phần thu nhập thặng dư (lợi nhuận vượt yêu cầu của nhà đầu tư). Với vốn chủ sở hữu cuối 2024 là 10,444 tỷ (tương đương ~14,506 đ/cp), ROE năm 2024 ~11.1% và giả định ROE dài hạn duy trì ~12%/năm, chi phí vốn cổ phần ~13%, thì thu nhập thặng dư của HSC khá thấp (ROE xấp xỉ với yêu cầu lợi nhuận). Do đó, mô hình cho kết quả giá trị gần bằng giá trị sổ sách. Cụ thể, ước tính giá trị hợp lý khoảng 15,000 – 18,000 đ/cp nếu giả định HSC chỉ đạt ROE ~12%. Tuy nhiên, nếu tin rằng HSC có thể nâng ROE lên ~15% trong vài năm tới nhờ thị trường thuận lợi (ví dụ giai đoạn thị trường bùng nổ), thì giá trị theo mô hình thu nhập thặng dư có thể tăng lên quanh 25,000 – 30,000 đ/cp. Hiện tại, HSC đang giao dịch ở P/B ~1.7x, tương đương với việc nhà đầu tư kỳ vọng ROE tương lai cao hơn mức chi phí vốn một chút. Điều này là hợp lý nếu xét triển vọng thị trường năm 2024-2025 tích cực.
-
Phương pháp EVA (Economic Value Added): EVA đo lường giá trị thặng dư kinh tế bằng cách lấy lợi nhuận sau thuế trừ đi chi phí vốn (WACC) nhân với vốn đầu tư. Năm 2024, HSC đạt LNST ~1,040 tỷ và ROIC (lợi nhuận trên vốn đầu tư) khoảng 8-9% (tính trên tổng tài sản) trong khi WACC ước ~10-11%. EVA năm 2024 của HSC xấp xỉ hòa vốn do lợi nhuận tạo ra vừa đủ bù đắp chi phí vốn. Để định giá, ta dự phóng EVA các năm tới: nếu HSC tiếp tục cải thiện EVA dương nhờ tăng lợi nhuận và quản lý vốn hiệu quả, thì giá trị hiện tại của dòng EVA tương lai cộng với vốn hiện có sẽ tương đương phương pháp thu nhập thặng dư ở trên (do hai phương pháp về bản chất tương đồng). Với kịch bản cơ sở, định giá EVA cho kết quả quanh 25,000 đ/cp. Trong kịch bản khả quan hơn (EVA dương tăng dần), giá trị có thể đạt trên 30,000 đ/cp. Ngược lại, nếu chi phí vốn tăng cao hoặc lợi nhuận giảm, EVA âm sẽ kéo định giá giảm về sát giá trị sổ sách.
Tổng hợp định giá: Mỗi phương pháp có giả định và góc nhìn khác nhau, nhưng nhìn chung giá trị hợp lý của cổ phiếu HCM được ước tính trong vùng 25,000 – 30,000 đồng/cổ phiếu. Bảng sau tóm tắt kết quả định giá:
Hiện cổ phiếu HCM đang giao dịch quanh 24-25 nghìn đồng, tức P/E ~15x, P/B ~1.7x. Với triển vọng lợi nhuận tăng trưởng, đa số các phương pháp định giá (đặc biệt DCF và so sánh) đều cho thấy dư địa tăng giá nhất định cho HCM. Thị trường cũng có cái nhìn tích cực: một số công ty chứng khoán đã khuyến nghị MUA cổ phiếu HCM với giá mục tiêu 32,000 – 36,700 đ/cp trong các báo cáo cuối 2024. Do đó, có thể nhận định cổ phiếu HCM đang gần giá trị hợp lý hoặc hơi thấp hơn so với tiềm năng cơ bản. Mức định giá hấp dẫn cùng triển vọng cải thiện hiệu quả kinh doanh khiến HCM là cổ phiếu đáng chú ý trong nhóm chứng khoán.
